吳向東，金東集團董事會主席、華致酒行董事會主席。

　　1月13日，吳向東這次加快了金東集團的酒業布局。帶著珍酒李渡向港交所提交了上市申請，再度攪動白酒行業風云，這將是他的第二個IPO。

　　早在2003年，吳向東陸續收購湖南知名白酒品牌湘窖和開口笑，2009年又收購了定位中高端的貴州醬酒品牌珍酒和江西的李渡。自2019年，華致酒行成功在深交所上市，成為中國第一家酒類流通領域A股上市公司之后，2021年，吳向東通過一系列的股權并購將四者打包成了現在的擬上市主體珍酒李渡集團有限公司（簡稱：珍酒李渡），高盛、中信建投國際為其聯席保薦人。

　　A股市場上，有不少品牌沾上醬酒就股價暴漲，但自2016年金徽酒上市以來，多家白酒品牌曾透露上市計劃，但最終走向遞表、上會的并不多，至今沒能出現新的白酒上市品牌。

　　這也意味著，白酒企業沖刺A股上市受挫多年之后，若遞表港股上市成功，吳向東資本版圖或再添“新兵”，珍酒李渡有望成為自2016年金徽酒上市以來第二家上市的酒企，同時也是港股的“白酒第一股”，繼貴州茅臺之后的“醬酒第二股”。

　　細觀吳向東操盤的珍酒李渡，“買買買”策略是其壯大資本的上市捷徑。

　　吳向東的酒業野心畢現。

　　重組酒業資產擬奔赴A股“舞臺”

　　珍酒李渡沖擊A股意味著，吳向東的A股版圖或再添一子。

　　1月13日，珍酒李渡披露IPO招股書，擬登陸港交所主板，沖擊“港股白酒第一股”。

　　珍酒赴港IPO的消息流傳多時，如今靴子終于落地。在闖A或將受限的背景下，取道港股的珍酒李渡能否順利拿下“港股白酒第一股”頭銜成為一大看點。

　　招股書顯示，珍酒李渡由多品牌整合而成，旗下白酒品牌包含了貴州珍酒、李渡、湘窖和開口笑四大白酒品牌，四個品牌運營主體分別為珍酒釀酒、湖南湘窖以及江西李渡三家公司，全部為金東集團董事長吳向東實控企業。

　　2021年5月至9月，吳向東將金東醬酒、江西李渡酒業和湖南湘窖并入珍酒釀酒。2021年9月，珍酒李渡在開曼群島注冊成立，注冊資本為5億美元。在經過一系列注資、股權轉讓后，珍酒釀酒的境內資產成功并入珍酒李渡。

　　顯然，2021年吳向東選擇將珍酒等部分酒類資產整合，完成旗下珍酒、李渡、金東醬酒、湘窖四大醬酒資產注入其全資控制的珍酒控股，并在當年通過一系列的股權并購將四者打包成了現在的擬上市主體珍酒李渡。

　　股權結構方面，吳向東通過全資持有珍酒控股，擁有珍酒李渡81.28%的股權，私募投資公司KKR控制的Zest Holdings持股16.2%，大中華網訊持股2.5%。在IPO前，珍酒李渡估值超300億元。

　　招股書顯示，此次上市，珍酒李渡所募資金也將主要用于未來5年為生產設施發展提升產能、品牌建設和市場推廣、拓展銷售渠道等。

　　在重組過程中，珍酒李渡亦引入外部資本顯而易見：2021年11月，珍酒李渡以3億美元的價格向Zest Holdings配發及發行340.28萬股A系列優先股。2022年6月，珍酒李渡以5億美元的價格向Zest Holdings配發及發行561.26萬股A系列優先股。KKR集團為一家在紐交所上市的全球領先投資公司，其最后一輪投資中，珍酒李渡估值接近50億美元（約合336億元人民幣），而早在2010年，KKR集團就曾投資吳向東的華致酒行。

　　珍酒李渡在招股書表示，珍酒李渡涉及內地附屬公司的全部股權及增資已合法完成，同時已從監管部門獲得公司有關轉讓及增資需要的監管批文。珍酒李渡還認為，由于貴州珍酒是珍酒李渡直接投資成立的公司，而非公司根據并購規定并購的外資企業。同時，珍酒釀酒此前是外商投資企業，因此境外發行無需證監會批復。

　　此外，珍酒李渡還表示，華致酒行主要從事酒類貿易經銷，主要銷售高端產品（如茅臺及五糧液），并未且在可預見的未來也不會經銷公司的產品。而公司主要從事白酒生產及銷售，與華致酒行之間的業務分工明確，不存在競爭。

　　事實上，赴港IPO是珍酒李渡早已選擇的布局。細觀在大規模投資下，珍酒上市有一定的緊迫性，在酒企登陸A股難度增加后，轉戰港股成為另一選擇。

　　業內人士指出，珍酒李渡謀求上市可以提高珍酒集團，包括金東集團及華致酒行等在內的整個生態鏈、產業鏈的效能，同時，珍酒和李渡在推進全國化與產能、儲能的升級都需要大量資金，因此對珍酒李渡而言，上市的確存在緩解資金壓力的需求。

　　實際上，對于珍酒李渡來說，中國酒行業已經進入了規模性競爭階段，如果想繼續進行全國性擴張和產品結構升級，就必須要加大產品品質創新，以及在全國市場的投入，這些都需要大量的資金支持。而本次上市資產都是產銷兩旺的優質企業，顯然赴港上市亦有助于進一步提升品牌影響力。

　　資本“獵手”百億酒業版圖

　　吳向東有著中國酒界有“白酒教父”之稱，在資本市場叱詫風云的他在從未停止資本整合“買買買”的腳步，在他的運籌帷幄下，其龐大白酒版圖的“家底”百億資本平臺也浮出水面，而珍酒李渡只是其白酒版圖的一角。

　　1996年，吳向東開始從事白酒銷售業務，拿下五糧液旗下川酒王的代理權，此后他與五糧液簽訂OEM代工協議開創了貼牌生產模式。1998年，吳向東創立了金六福品牌，到2008年底營業額已超60億元，僅次于茅臺和五糧液。

　　隨后，吳向東開始進入前端白酒生產制造領域，2001年到2009年，他不斷整合收購創建了廣東德慶無比養生酒業、云南香格里拉酒業、湖南湘窖酒業、黑龍江玉泉酒業、安徽臨水酒業、江西李渡、貴州珍酒、陜西太白酒業等多家酒業公司，酒業版圖橫跨12個省份，集團綜合實力在國內民營酒企中位列前茅。

　　同時，吳向東最先將華致酒行推向A股“舞臺”，在2005年他創立了華致酒行，2019年華致酒行登陸深交所創業板，成為A股酒類流通第一股，上市后吳向東合計持有華致酒行69.96%股份。

　　作為其版圖中的一角，創立近20年的華致酒行，背靠茅臺和五糧液兩大巨頭，已成為中國酒類流通行業的龍頭。2019年至2021年，華致酒行分別實現營業收入37.38億元、49.41億元和74.6億元，2022年前三季度實現營收達74.8億元。

　　值得關注的是，2015年吳向東組建起金東投資集團，致力于投資在中國經濟轉型背景下的新興產業優秀成長性企業。如今，金東投資集團已累計投出了超百億元的資金，孵化出了芙蓉興盛、恒茂電子、醴陵瓷谷、魅力文旅、魅力湘西在內的等眾多知名企業。

　　自此，吳向東便打通了酒類產業的全鏈路，從前端酒廠生產到經銷渠道到終端消費者平臺一一攻破。

　　而也正是在金東集團深耕酒業27年后，目前吳向東實際控制的金東集團，旗下共有華致酒行、華澤酒業集團、金東投資三個產業板塊，涉足金融、文化旅游、新能源、互聯網、酒業等多個產業。

　　在此背景下，吳向東的白酒生意做到了坐擁數百億的財富，在2022年胡潤全球富豪榜上，他的財富達260億元，位居全球第854名。截至2023年1月31日，華致酒行總市值約137.54億元。

　　“虎視眈眈”圍獵醬酒第二股

　　其實，酒企籌備上市的賽道十分熱鬧，僅以沖擊上市的白酒品牌來看，年營收、凈利潤高于珍酒李渡的就有不少。

　　梳理可見，自2016年金徽酒成功上市之后的七年間，不乏酒企嘗試直接沖刺A股、借殼上市、資產重組，最終都折戟沉沙。A股市場上，白酒行業內部加速并購整合，國臺酒業、郎酒、西鳳酒等紛紛謀求上市，但均處于終止審核狀態，沒有一家白酒企業完成IPO。同樣，白酒企業想要通過借殼曲線上市也不容易，2020年紅星二鍋頭試圖借大豪科技上市，但最終也沒能實現。

　　雖然IPO“折戟”，但習酒、郎酒、國臺酒業都未放棄上市打算。

　　其中，習酒于2022年末正式脫離茅臺集團獨立，限制其上市的最大限制已被清除，疊加其2022年銷售額已達到200億元，下一步或將重拾上市計劃。

　　同樣，郎酒高調宣布邁入200億營收大關后，穩固“醬酒第二”的行業地位，并再次調整了內部組織架構、優化品牌抗風險能力。

　　國臺酒業雖然在終止IPO后再無動作，但近期品牌營銷造勢動作頻繁，2022年在一級市場獲投數億元，悄然擴大影響力與增產需求。

　　此外，金沙酒業也已于2023年1月10日完成與華潤啤酒的55.19%、作價123億元的股權交割，引入華潤或成為公司上市的重要一步。

　　目前，多次闖關IPO前線的知名酒企西鳳酒，2022年7月獲陜西寶雞市政府的全力支持，計劃于2024年上市A股主板。

　　除了郎酒、習酒、國臺、金沙酒業等均是市場熱議的上市種子選手之外，在醬酒行業處于“一超多強”的競爭局面中，錨定IPO的醬香酒企近30多家，包括珍酒、貴州醇、鴨溪酒業、夜郎古、小糊涂仙、金醬酒業、賒店老酒、仁懷醬香酒等酒企被列入貴州省上市掛牌后備企業資源庫，成為地方政府上市掛牌后備企業隊伍成員。

　　吳向東自然希望珍酒盡快上市，加強競爭實力。此次珍酒李渡選擇港股市場若成功闖關IPO，將為一眾躍躍欲試的酒企沖出一條資本市場新路。

　　2022年3月，醬香型白酒新物種“肆拾玖坊”完成B+輪融資，在此之前其已完成了兩輪融資，方為凱輝基金、CMC資本、創享歡聚投資，其中B輪融資金額高達6億人民幣投資，肆拾玖坊透露將在“十四五”期間完成整體IPO上市工作。

　　2022年11月，“白酒企業借殼”的傳聞在A股市場再掀波瀾，貴繩股份、標準股份、西安飲食、凱瑞德等多家上市公司都因被傳借殼，股價出現不同程度大漲。

　　同樣，成立于2021年的真工酒業，2022年11月宣布完成總金額約6億元人民幣的首輪融資，日初資本戰略投資。日初資本管理合伙人分享背后的投資邏輯是，白酒行業是消費品領域的黃金行業，投資醬酒等于投資“時間的朋友”。

　　弗若斯特沙利文數據也給出了積極預測，中國白酒行業近幾年來增長緩慢，2017年至2021年間，市場規模年均增速僅為1.6%。而同一時期，醬香型白酒市場規模年復合增速達15.8%，預計在2022年至2026年間，市場規模將達到3217億元，年均增速可達12.2%。

　　珍酒李渡則是吳向東近幾年整合了湖南、江西、貴州等地的白酒品牌打造的多渠道、多地區白酒企業。盡管白酒品牌競爭格局變革較難，珍酒李渡快速突破同樣艱難，但對于更具代表性的品牌IPO，各方均期待見證新的突破。

　　巨額廣告，存貨激增之困

　　細觀珍酒李渡擁有四大品牌，覆蓋了醬香、濃香、兼香三種香型，其中醬酒品牌珍酒撐起了半壁江山。

　　在營收表現上，2020年至2022年前三季度，珍酒李渡實現營收分別為23.99億元、51.02億元、42.49億元，凈利潤分別為5.2億元、10.32億元、7.12億元，對比A股上市酒企，珍酒李渡的業績水平在行業十名左右。

　　透過招股書，得以窺見珍酒李渡“賺錢能力”，其中四大品牌的業績以珍酒為首，2020年、2021年、2022年前三季度，珍酒實現收入分別為13.46億元、34.88億元、27.64億元，營收占比為56.1%、68.4%和65%，可見珍酒李渡的營收依賴于醬香型珍酒品牌，其成為珍酒李渡的主要業績增長引擎。

　　不過，隨著“醬香熱”的降溫和集體擴產進入調整期，珍酒李渡的存貨也在逐年增加，出現了產銷失衡的狀況，庫存問題隨之而來。

　　招股書顯示，珍酒李渡超88%的收入依靠經銷網絡向消費者銷售白酒產品。為了提振業績，珍酒李渡在前兩年大力招商，經銷商數量從2021年初的3628家，增長76.6%至2022年9月底的6408家。

　　盡管經銷商的數量在不斷增加，不過隨著“醬香熱”的降溫和集體擴產進入調整期，珍酒李渡的存貨也在逐年增加，出現了產銷失衡的狀況，庫存問題隨之而來。

　　但數據顯示，2022年前三季度，珍酒李渡實際產能達到2.09萬噸，銷量卻只有0.9萬噸。報告期內擁有存貨分別17.4億元、36.5億元及43.2億元。其存貨主要包括原材料、在制品（基酒）及成品白酒產品，其中大部分存貨為基酒，截至2022年11月末，珍酒李渡存貨金額達到48.84億元，而在2020年底時只有17.37億元。同時，存貨周轉天數也由2020年的517天升至571.6天。

　　不過，珍酒李渡對此解釋，主要系擴大白酒產能，滿足市場需求所致，與公司業績增長趨勢基本一致。但也存在未來市場需求變化，存貨折價出售的風險。

　　在吳向東看來，即便醬酒降溫也并不擔心目前暫時的產銷失衡，仍在加大對珍酒等醬酒項目的投資，預計到2024年，珍酒李渡醬香白酒產能還將增加1.66萬噸，其余白酒基酒產能也將提高1萬噸，屆時醬香白酒總產能有望突破5萬噸。

　　值得一提的是，在已上市的白酒企業相同報告期內，品牌平均毛利率分別可達77.55%、82%和79.8%，而珍酒李渡毛利率分別為52.2%、53.5%、55.2%，低于75%左右的行業中樞水平。以頭部白酒企業“茅五瀘”在2022年前三季度來看，其毛利率最低也達到了75%以上，而珍酒李渡當前毛利率相較于行業平均水平差距較遠。

　　如果說珍酒李渡的存貨激增、毛利率“拖后腿”外，那么還有其廣告營銷及銷售支出較高的占比同樣也拖了其業績后腿。

　　近幾年，為了推廣旗下白酒品牌，珍酒李渡投入了大量的費用。報告期內，銷售及營銷開支分別為4.03億元、10.21億元、9.83億元，占營業收入的比例從16.8%上升到23.1%。而在宣傳營銷面上，珍酒李渡兩年砸出14億做廣告，拓展產品全國化。

　　早在1999年“金六福”上市時，吳向東也曾大手筆在央視砸下1.16億元的廣告一舉成名，金六福成為家喻戶曉的白酒品牌。2001年中國男足沖進世界杯，吳向東找來米盧擔任金六福形象代言人，金六福的廣告投放全國，一飛沖天。

　　同樣，這一模式也“復制”到珍酒李渡身上。

　　在招股書中，報告期內珍酒李渡的廣告費用分別為2.41億元、6.69億元和4.86億元，合計花費約合13.96億元，平均每個月廣告費約4230萬元。其中，2020年-2021年，珍酒李渡的經營性現金流分別為15.24億元、9.69億元，2022年前三季度，繼續下降至10.29億元。

　　珍酒李渡表示，公司能否以具成本效益的方式開展品牌推廣及營銷活動，對推動收入增長及實現更高的盈利能力至關重要。

　　吳向東的目標是乎很清晰，既要做全國性的品牌，也要把地方性的品牌扎根到基層中。正如他所言，酒行業是重資產的行業，不是只要有錢就可以，比如金東集團在貴州花費幾十億投入一萬噸珍酒，不僅是釀酒設備需要錢，還有連續釀造五年的時間成本。“今年釀的酒要五年之后才能賣，這五年間有沒有產出的風險。”

　　不過，在醬酒熱度下降、存貨激增、品牌競爭加劇下，珍酒李渡能否成功IPO，收入能否維持高增長，這也是業界關注的，這有待觀察。

　　2021年，一篇熱文“吳向東：我心中的傳奇珍酒”引發熱議關注。吳向東的自述，也表達對酒業的熱愛與情緣。同時也有異議質疑的聲音出現輿論圈。

　　但是，吳向東的商業膽略與過人眼光的確是銳利的。他的酒業野心同樣值得關注。

　　（來源寬窄研究院）